（报告出品方/作者：长江证券，马太，王明，叶家宏）
原油价格VS化工品价格：大部分正相关二者关系规律：主体走势类似，部分产品相关性小
油价是化工品定价的风向标。原油位于化工产业链前端，与产品价格息息相关，近年布伦特原油价格与我国化工产品价格指数（CCPI）走势高度正向一致，相关系数高达0.84。
油价与不同化工品价格关联度差异较大。我们计算了.01.01~.05.01代表性化工产品价格与油价的相关系数，可以发现绝大部分化工品价格与油价为正向相关，而少量化工品与油价关系不太大。括号内数字为化工品价格与原油价格相关系数（相关系数为-1~1，绝对值越大相关性越强）。
正向相关度高：以石油或石化产品为主要原料的化工品，或石化替代工艺产品，或物流成本受油价影响的产品
以石油或石化产品为主要原料的化工品，相关度高：石化产品如酚醛树脂（0.85）、胶带母卷（0.81）、涤纶POY（0.80）、PTA（0.70）、PP（0.70）、丁苯橡胶（0.64）、顺丁橡胶（0.63）、PE（0.56）、MEG（0.56）；以石化品为原料的磷酸一铵（0.63）、磷酸二铵（0.55）、杀虫剂氯氰菊酯（0.51）、炭黑（0.46）、钛白粉（0.44）等
石化替代工艺产品，有一定相关度：炭黑（煤焦油/乙烯焦油为原料，0.46）、尿素（天然气/煤炭做原料，0.39）、电石法PVC（0.34）等
物流成本受油价影响：氯化钾（0.46）
相关度较低：产业链与石油关联低的产品或格局好的产品，价格主要由供需格局决定
产业链与石油关联度低：重质纯碱（0.15）、R22（0.13）、烧碱（0.08）、无水氢氟酸（0.06）
供求更为重要，竞争格局优：本为石化产品，而行业集中度高，供求关系主导价格，如聚合MDI（0.14）、纯MDI（0.10）、TDI（0.22）、氨纶（0.31）、染料（分散染料0.31、活性染料0.30）等
油价相关系数较高品种依次为酚醛树脂、胶带母卷、涤纶POY、PP、PTA、橡胶等；油价相关系数较低品种依次为无水氢氟酸、隔膜烧碱、纯MDI、R22、聚合MDI、纯碱等。
子行业价格分析：油价是重要变量，部分产品特立独行纺服链：涤纶链与油价高相关，氨纶/粘胶/染料相关性低
涤纶长丝价格与原油价格显著同向变动，关联性较强。（涤纶POY相关系数为0.80；原料PTA、乙二醇相关系数为0.70、0.56）。涤纶POY由PTA（精对苯二甲酸）和MEG（乙二醇）酯化聚合而成。PTA是石脑油衍生品（原油-石脑油-PX-PTA），价格与原油价格呈正相关；MEG是全球定价产品，我国以煤制为主，海外以石油工艺为主（原油石脑油-乙烯-乙二醇），产品主要参考石化工艺定价，受原油价格影响显著。涤纶POY价格除受行业供需影响外，其成本受原油影响强烈，价格走势与原油较为一致。
粘胶短纤价格与原油价格整体同向变动，存在小幅相关性（相关系数为0.37）。粘胶短纤又称人造棉，是天然纤维的一种，与棉价关联性较强，与石油链的合成纤维存在一定价格协同，其需求与原油价格存在大周期的相似性。
氨纶价格与原油价格整体同向变动，存在小幅关联性（相关系数为0.31）。氨纶位于石油产业链后端，原材料PTMEG、纯MDI等属于石油衍生品，原油对氨纶成本的影响存在传导过程。氨纶价格更多由行业的供需关系决定，年以来行业受产能扩增较快的影响景气下行，价格持续走低，年下半年纺织服装下游需求迎来确定性修复，需求景气使得氨纶价格迎来快速上行。
染料价格与原油价格整体同向变动，存在小幅相关性（分散染料、活性染料相关系数分别为0.31、0.30）。染料是石油衍生的精细化工产品，原油价格影响整条产业链的采购成本。染料价格受行业供需影响较大，上游染料中间体行业具备较高环保和技术壁垒，重要偶氮染料中间体H酸受到年行业环保监管趋严影响落后产能大量出清，染料价格迎来一轮上涨，年环保政策持续推进，中间体供应受限，年天嘉宜爆炸无法供应中间体间苯二胺，染料价格上行。（报告来源：未来智库）
农业链：氮肥、钾肥、农药与油价有一定相关性，磷肥相关性高
氮肥价格与原油价格整体同向变动，存在一定相关性（氯化铵、尿素相关系数分别为0.57、0.39）。尿素由煤或天然气为原料合成，价格与原油存在协同效应。尿素价格由行业供需决定，供给侧改革后，国内尿素供应整体偏紧，年以来，受疫情影响，全球粮食安全得到高度重视，氮肥需求强劲，价格走高。
磷肥价格与原油价格显著同向变动，关联性较强（磷酸一铵、磷酸二铵相关系数分别为0.63、0.55）。磷肥价格主要由行业供需决定，受到成本端能源价格（原料会用到石化炼制副产品硫磺）影响，行业景气度与农业种植需求挂钩，与国际原油大周期存在一致性。
钾肥价格与原油价存在正向相关性（相关系数为0.46）。钾肥全球供需结构性错配，产能主要集中在加拿大、俄罗斯、白俄罗斯等具备钾矿资源禀赋的国家，主要消费国为中国、印度、巴西等农业大国，钾肥价格受海运影响，原油价格上涨推高其运输成本，带动钾肥价格上行。
农药价格与原油价格存在较强的正向相关性（氯氰菊酯、草甘膦相关系数分别为0.51、0.45）。农药产品与染料相近，同样是石油衍生的精细化工产品，原油价格影响其生产成本。此外，农药价格受行业供需格局影响较大，需求与农业种植相关，行业集中度不高。
汽车链：橡胶与油价相关性高，炭黑有一定相关性
橡胶价格与原油价格显著同向变动，关联性较强，近年来有所趋弱。（天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶相关系数分别为0.66、0.64、0.63）。丁苯橡胶、顺丁橡胶上游为丁二烯、苯乙烯等，生产成本与油价关联较强，且与天然与天然橡胶一定程度上能够互相替代，因此橡胶价格与原油价格呈现显著正相关。不过，近年来，橡胶供给严重过剩，价格主要受供求关系主导，与油价关系有所变弱，甚至背离。
炭黑价格与原油价格存在一定相关性（相关系数为0.46）。国内炭黑主要以煤炭为原料，海外炭黑主要以石油为原料；油价上涨时，海外炭黑成本上涨价格抬升，国内炭黑价格协同上涨。
大地产链：钛白粉、PVC与油价有一定相关性，TDI、MDI、纯碱、烧碱、制冷剂相关性较低
纯碱价格与原油价格关系不突出（轻碱、重碱相关系数为0.17、0.15）。纯碱是玻璃的原料，主要应用于地产、光伏、洗涤剂等，受行业供需关系影响较大，而与油价关系不大。除天然碱法、井下循环制碱外，纯碱行业新增产能较为困难，近年来行业产能增长缓慢，年地产需求上行，纯碱行业迎来景气，年地产竣工向好，叠加新能源领域光伏玻璃需求放量，纯碱行业供不应求，价格大幅上行。
PVC价格与原油价格存在一定相关性（电石法PVC、乙烯法PVC相关系数分别为0.34、0.33）。PVC生产工艺分为电石法和乙烯法，二者产品差异较小可以互相替代，价格走势一致，乙烯法PVC受原料影响对石油价格敏感。PVC作为重要塑料，广泛应用于建筑板材、管材等，行业景气度由供需基本面主导。
烧碱价格与原油价格关系不突出（相关系数为0.08）。烧碱产业链与石油关系不大（成本项主要是工业盐、电价等），价格由行业供需决定。烧碱下游应用广泛，主要需求之一氧化铝应用于地产、汽车等领域；供给受到能耗双控政策限制，新增产能困难。
氟化工产品价格与原油价格关系不突出（无水氢氟酸、R22相关系数分别为0.06、0.13）。AHF、R22原料端均为萤石，与原油关联较小；此外部分氟化工品与石油化工产品存在替代关系，与原油价格存在正向联动。
钛白粉价格与原油价格存在一定相关性（相关系数为0.44）。硫酸法是钛白粉的主要生产工艺，硫酸由石油衍生品硫磺制得，原油价格波动影响钛白粉生产成本。
聚氨酯价格与原油价格相关性较低（聚合MDI、纯MDI、TDI相关系数分别为0.14、0.10、0.22）。聚氨酯上游为石油化工行业，成本（原料纯苯、甲苯）受到原油价格波动的影响，需求与原油周期存在一致性，价格主要由行业供需格局决定（供给为寡头垄断）。
多应用链：塑料、胶粘剂与油价高相关
塑料价格与原油价格显著同向变动，关联性较强。（原油价格与PP、LLDPE、PC价格相关系数分别为0.70、0.56、0.42）。聚乙烯、聚丙烯、聚碳酸酯等塑料制品均由石油衍生物聚合而成，受原油价格波动影响较为显著。
胶粘剂价格与原油价格显著同向变动，关联性较强。（聚乙烯醇PVA、酚醛树脂、胶带母卷相关系数分别为0.52、0.85、0.81）。聚乙烯醇PVA、酚醛树脂等胶粘剂产品产业链源头或为石化品，或为石化替代品，原油价格波动显著影响其价格走势。
环氧树脂（涂料原料）价格与原油价格整体同向变动，存在小幅相关性（相关系数为0.35）。环氧树脂为石油化工产物（原料双酚A、环氧氯丙烷），原油价格波动影响其生产成本，价格仍主要由行业供需格局决定。
原油价格VS化工品毛利率：偏资源端产品更同向，类消费品更反向本文通过计算年（涵盖多个繁荣、危机时期）、年（剔除了年通胀、年经济危机时期）、年以来（涵盖了油价2轮涨跌周期，实际一个大周期）原油价格与化工各产品毛利率变化的同向度，分析原油价格对化工产品毛利率的影响趋势，回答油价上涨或下跌之时，该产品毛利率大概率上行或下行。
二者关系规律：整体略反向，靠资源端偏同向，后端品更背离
通过对油价变动、化工品/代表上市公司毛利率变动的跟踪测算，我们发现以下规律（下文中括号中数据为年以来油价、产品毛利率同向变动的比例）：
基础化工整体毛利率与原油价格的变动大部分时候反向。原油价格上涨，基础化工行业成本提升，各个子行业受到影响不同，产业链中议价能力较差的子行业难以将成本转嫁至下游，面临毛利率下跌风险。原油价格与基础化工板块毛利率走势存在小幅背离，、、年来二者环比同向变动比例分别为41%、45%、48%，即二者反向变动。
石油化工整体毛利率与原油价格变动大部分时候同向。石油化工不同子行业盈利受油价影响不同，权重占比较大的原油开采企业毛利率受益油价抬升。原油价格与石油化工板块毛利率走势存在一致性，、、年来二者环比同向变动比例分别为50%、57%、59%。
其中，毛利率与油价高同向性的化工品主要为石化替代工艺产品、中前端化工品，而偏后端即靠消费端的化工品毛利率大部分时候与油价走向背离。
同向性较强：油价变动，该行业毛利率大概率同向变动
产品生产存在石化工艺的替代工艺：如用煤炭做原料生产的化工品。子行业有煤化工（76%）、氯碱（69%），代表性上市公司也类同。
产品需求与油价大周期类似。包括诸多化工行业，如粘胶（69%）、聚氨酯（66%）、氨纶（代表性公司华峰化学为63%）、氟化工（62%）、涤纶长丝（59%）、农药（59%）、钾肥（57%）、炭黑（55%）等。行业毛利率主要由供需格局决定，但仍与油价存在大概率的同向性，代表性上市公司也有类似特征。
反向性较强：当油价上涨之时，该产品毛利率大概率下行；反之亦然。
反向性变动产品大多为石油化工产业链产品，且具备一定程度的消费品属性，产品价格有些刚性。产品在面临油价上涨压力时，成本向下游传导能力有限，毛利率收窄，而反之，油价下跌过程，产品价格跌幅较小且偏滞后，毛利率提升，主要有印染化学品（43%）、涂料油墨（代表性公司乐通股份为41%）、塑料（41%）、轮胎（36%）、胶粘剂（34%）。产品在面临油价上涨压力时，向下游传导能力有限。（报告来源：未来智库）
子行业毛利率与油价关系：中前端产品偏同向，靠消费端产品基本反向同向性子行业：煤化工、粘胶、氯碱、聚氨酯、氟化工、钾肥等
1.煤化工：盈利能力显著受益于油价上涨。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为69%、72%、76%。煤化工作为石油化工的替代工艺，高度受益于油价上涨。煤化工产品如甲醇、天然气、烯烃、乙二醇等多参考石化工艺定价，油价上涨推动产品价格上行、盈利水平提升。原油价格与华鲁恒升毛利率走势存在一致性，、、年来二者环比同向变动比例分别为56%、55%、69%。
2.粘胶：盈利能力显著受益油价上涨。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为56%、58%、69%。粘胶纤维的上游浆粕（溶解浆）由天然植物制得，产品是人造纤维的一种，与以石油为原料的合成纤维存在一定替代关系；此外，纺服链需求与原油价格大周期存在相似，二者波动较为一致。原油价格与澳洋健康毛利率走势存在一致性，、年来二者环比同向变动比例分别为54%、59%。
3.氯碱：盈利能力显著受益油价上涨。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为59%、58%、69%。氯碱行业核心产品PVC生产分电石法、乙烯法。油价上涨推动乙烯法PVC成本上升、价格上涨；电石法PVC价格跟随上行，但成本不变，盈利转好。我国PVC生产以电石法为主（电石法PVC占比约77%），因此油价上涨利好氯碱工艺盈利提升。原油价格与英力特毛利率走势存在一致性，、、年来二者环比同向变动比例分别为59%、58%、72%。
4.聚氨酯：盈利能力与油价存在一定正相关。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为69%、70%、66%。一方面，聚氨酯需求（主要是可选消费行业，如房地产、汽车、家电、纺服等）与原油价格大周期存在相似；另一方面聚氨酯行业偏石油链终端，且行业集中度较高、议价能力较强，油价上涨带来的成本压力不显著。原油价格与万华化学毛利率走势存在一致性，、、年来二者环比同向变动比例分别为63%、60%、69%。
5.氟化工：盈利能力与油价存在一定正相关。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为58%、60%、62%。氟化工产业链上游为萤石、氢氟酸等，油价上涨对行业成本造成的压力较小；氟化工产品如氟碳材料、氟硅材料等与石油化工产品功能相近，存在替代属性，因此盈利能力一定程度上受益于油价上涨。原油价格与巨化股份毛利率走势存在较强一致，、、年来二者环比同向变动比例分别为63%、68%、72%。
6.氨纶：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，结果显示逐步与油价存在一定负相关。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为53%、51%、42%。氨纶板块上市公司仅有华峰化学和泰和新材，前者Q2之前主业为氨纶业务，且产能居于国内首位，而泰和新材主业是氨纶和芳纶，因此华峰化学更具备板块代表性。、、年来原油价格与华峰化学毛利率环比同向变动比例分别为57%、60%、63%。
7.涤纶：盈利能力与油价存在一定正相关。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为55%、57%、59%。油价上涨一定程度使得涤纶行业成本端承压，但同时使得库存收益提升，此外涤纶需求与油价大周期存在相似之处。涤纶行业盈利受自身供需基本面影响较大。、年来原油价格与桐昆股份毛利率环比同向变动比例分别为57%、52%。Q1涤纶长丝及桐昆毛利率与油价背离，主要与两个非正常事件——俄乌冲突导致油价大涨、疫情影响纺服消费有关系，并不具有代表性。
8.纯碱：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，与油价有一定同向性。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为53%、49%、59%。纯碱需求与油价大周期存在相似之处，但行业盈利水平更多受到自身供需格局影响。、、年来原油价格与双环科技毛利率环比同向变动比例分别为53%、55%、55%。
9.农药：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，与油价有一定正相关。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为56%、55%、59%。农药大部分为石油产品，油价上涨将导致成本承压，但其景气周期与油价有一定相似，近年原油价格与我国农药价格指数走势较为一致。、、年来原油价格与扬农化工毛利率环比同向变动比例分别为59%、62%、59%。（报告来源：未来智库）
10.钾肥：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，与油价有一定正相关。钾肥行业成本传导滞后，因此行业毛利率采用滞后一期计算。滞后一期毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为59%、63%、57%。钾矿资源全球分布不均，钾肥由生产国加拿大、俄罗斯、白俄罗斯等通过海运流通至中国、印度、巴西等国。钾肥拥有全球定价机制，国内价格同样受运费影响，油价上涨国内价格提升，行业盈利向好。原油价格与盐湖股份毛利率有一定程度的一致性，、、年来二者环比同向变动比例分别为54%、58%、61%（盐湖股份毛利率取滞后一期计算）。
11.炭黑：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，与油价有一定关联。行业毛利率与原油价格、年以来环比同向变动比例分别为44%、55%。国内炭黑生产以煤焦油法为主，油价上涨时，成本优势较海外乙烯焦油法更为显著，对行业盈利有一定程度抬升；此外，我国炭黑行业盈利能力主要由煤炭价格、行业供需格局等基本面决定。、、年来原油价格与黑猫股份毛利率环比同向变动比例分别为41%、43%、52%。Q1炭黑及黑猫毛利率与油价背离，主要与两个非正常事件——俄乌冲突导致油价大涨、疫情影响国内消费有关系，并不具有代表性。
12.钛白粉：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，与油价存在一定关联。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为53%、49%、52%。钛白粉生产成本受油价上涨抬升，需求（各类可选消费）与油价大周期存在相似之处，但行业盈利水平更多受到自身供需格局影响。原油价格与安纳达毛利率走势有一定程度的一致性，、、年来二者环比同向变动比例分别为57%、60%、59%。
13.磷化工：盈利能力主要由行业自身供需格局决定，与油价存在一定关联。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为53%、51%、52%。磷化工产业链与油价关联较小，行业盈利水平受自身供需格局影响更大。磷化工重要公司有诸多贸易业务，不便选用具体公司作为代表。
反向性子行业：涂料油墨、印染化学品、塑料、胶粘剂及胶带、轮胎
1.涂料油墨：盈利能力与油价存在一定负相关。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为52%、57%、59%，但行业代表公司毛利率与油价整体呈现负相关。涂料油墨多为石油化工下游产品，油价上涨将导致成本承压，但板块内包括较多上游原料企业，并不纯粹，且行业需求周期与油价大周期存在相似性，因此出现整体同向变动。行业代表公司乐通股份毛利率与原油价格走势有一定背离，、年来二者环比同向变动比例分别为35%、41%。（报告来源：未来智库）
2.印染化学品：盈利能力与油价存在显著背离。印染化学品行业成本传导具有一定滞后性，因此行业毛利率采用滞后一期计算。滞后一期毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为46%、46%、43%。印染化学品多为石油化工产品，油价上涨产品成本提升，且行业位于偏下游消费端，对下游议价能力较差，因此油价上涨使得行业盈利水平下降。原油价格与闰土股份毛利率走势存在背离，、年来二者环比同向变动比例分别为40%、39%（闰土股份毛利率取滞后一期计算）。
3.塑料：盈利能力与油价存在显著背离。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为47%、45%、41%。塑料与印染化学品类似，油价上涨带来成本提升，且难以将成本上涨传递至下游，油价上涨成为行业盈利的制约因素。原油价格与金发科技毛利率走势显著背离，、、年来二者环比同向变动比例分别为38%、34%、24%。
4.轮胎：盈利能力与油价存在显著背离。轮胎行业成本传导具有一定滞后性，因此行业毛利率采用滞后一期计算。行业滞后一期毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为35%、35%、36%。一方面，轮胎上游原料合成橡胶、其它材料（如涤纶帘子布、酚醛树脂、乙烯焦油法炭黑、硫磺）等为石油化工下游，油价上涨抬升生产成本，且轮胎对下游的成本转嫁能力有限，油价上涨使得行业盈利受到影响。另一方面，我国轮胎企业凭借高性价比优势逐渐突破海外市场，油价一定程度上会影响海运价格，继而影响轮胎的运输成本，继而对外销轮胎毛利率产生影响。原油价格与赛轮轮胎毛利率走势显著背离，、年来二者环比同向变动比例分别为41%、41%（赛轮轮胎毛利率取滞后一期计算）。
5.胶粘剂和胶带：盈利能力与油价存在显著背离。行业毛利率与原油价格、、年以来环比同向变动比例分别为55%、49%、34%。大多数胶粘剂、胶带产品为石油化工产品，油价上涨推高生产成本从而影响行业盈利能力。原油价格与硅宝科技毛利率走势显著背离，、年来二者环比同向变动比例分别为37%、45%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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